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第五次冲击资本市场，老乡鸡熬的鸡汤依旧没能奏效。

近期，老乡鸡于港股递交的招股书正式失效，这已是这家企业上市之路上的第五次折戟。

回溯首尝鲜，老乡鸡于2022年5月向深交所主板提交招股书，彼时市场估值高达181亿元，仅仅两个月后，证监会抛出的45项反馈意见便浇灭了这团火。后续虽然老乡鸡更新材料、二次申报A股，却在2023年8月主动撤回了申请。

此后，老乡鸡调整策略转战港股。在2025年1月和7月先后两次递表，又于2026年1月进行了第三次尝试，结果均遭遇失效，而此时市场估值也已跌去一半。

（ 图/ unsplash ）

客单价未满30元，坐稳中式快餐头把交椅的老乡鸡，为何始终难以叩开上市大门？

不赚钱的老乡鸡

规模，构成了老乡鸡最大的底气。

截至2025年8月，老乡鸡拥有1658家门店，版图已覆盖全国9个省份。根据灼识咨询统计，按2024年交易总额计算，老乡鸡以0.9%的市场份额位居中国中式快餐首位。

按常理推断，这份体量理应赋予品牌更强的供应链议价权、更牢固的品牌心智以及更为确定的增长曲线，足以支撑起高估值的逻辑。

但多位业内人士向有意思报告透露，如今评判餐饮企业能否上市，规模之外，硬实力才是关键。凌雁管理咨询首席咨询师林岳指出：“门店盈利模型、未来增长潜力、加盟商管控能力，均是资本市场考量的核心要素。”

连锁经营专家李维华持有相似观点，“对餐饮品牌而言，不仅要看门店当下的盈利状况，更要看其可持续性与增长性。”

在他们眼中，老乡鸡在这方面的表现并不乐观。

招股书显示，2022年至2024年间，老乡鸡营收增速持续放缓，从58.4%跌至11.3%；净利润增速更是从86.7%下滑至个位数的9.1%。进入2025年前八个月，其营收增速进一步收窄至10.9%，净利润增速虽微升至11.8%，但仍显乏力。

同一时段，老乡鸡同店销售额增长率也一路下行，从2022年的16.0%下滑至2024年的3.8%。

（图/老乡鸡招股书）

与此同时，老乡鸡的毛利率始终被压制在24.6%以下，与上市一年半、2025年毛利率达到70.4%的小菜园相比，差距悬殊。

造成这一局面的原因，在于老乡鸡背负了沉重的“包袱”。

老乡鸡在招股书中坦言，其构建了一条涵盖养殖、采购、加工、仓储及物流的一体化产业链。这条从源头到终端的全流程链路，虽利于品控，却也让原材料及耗材成本逐年攀升，2025年前八个月，该成本占比已达43.4%。反观小菜园，这一比例仅约30%。

此外，与多数直营餐饮品牌类似，老乡鸡还需承担人员与租金的刚性支出。招股书数据显示，这两项成本占比基本维持在20%和8%左右。

为了“轻装上阵”，老乡鸡加快了开放加盟的步伐。文志宏认为：“通过这种方式，老乡鸡能以更快的速度扩张规模，也能更高效地渗透外省市场。”

李维华对此表示认同，在他看来，加盟模式有助于提升门店数量与覆盖范围，形成规模效应，进而优化供应链成本，对上市起到助推作用。

从数据上看，如今加盟店的确撑起了老乡鸡的半壁江山。

根据招股书数据，老乡鸡加盟店数量从2022年底的118家激增至2025年前八个月的733家，占比达到44%。

这733家加盟店，为何没能将老乡鸡成功送上资本市场？

挑战重重

实际上，加盟店数量的激增并非关键，门店的质量才是核心。

林岳指出，加盟扩张在短期内能带来规模红利，但若加盟店整体经营不佳，反而会成为累赘。

多位业内人士认为，老乡鸡加盟店的整体表现面临着不小挑战。

从招股书披露的信息观察，2025年前八个月，占比达44%的加盟店，其营收贡献占比仅为20.6%。

（图/大众点评App）

与此同时，加盟店的单店日均销售额为1.32万元，明显低于直营店的1.67万元；加盟店3.2次/天的翻座率，也少于直营店的4.7次/天。

李维华认为，“老乡鸡的加盟店未必能复制直营店的标准”。他进一步补充，“在选址、人员服务和总部支持等方面，加盟店与直营店存在较大差距。”

招股书信息显示，老乡鸡直营店多布局在一线及新一线城市，加盟店则多位于同一地区的其他城市。此外，老乡鸡当前近五成的门店集中在安徽大本营，其扩张才刚刚开始向外省延伸。

林岳告诉有意思报告，客观来看，部分低线城市的消费力确实不及一线及新一线城市，且人员服务水平的差异也会影响客流。

若加盟店长期盈利困难，势必会拖累老乡鸡的整体发展。老乡鸡在招股书中直言：“加盟商若无销售增长，其收入、利润将受到负面影响；若销售趋势持续恶化，甚至会导致门店关闭，规模缩减。”

上市不久的遇见小面便是前车之鉴，其加盟店数量占比约18%，远低于老乡鸡。数据显示，遇见小面从2023年到2025年，加盟店同店销售额增幅呈下滑趋势。

去年12月，遇见小面开盘即破发，首日跌幅超过27%，股价随后持续承压，最低时较发行价近乎腰斩。

另一方面，老乡鸡的全链条管理模式，在加盟店数量爆发的同时，也带来了运营层面的挑战。

从上游供应链看，随着老乡鸡向下沉市场及外省扩张，配送半径拉长，“相应的配送成本大约会增加20%以上”。林岳表示。

终端门店运营上，一旦加盟店出现食品安全问题，将对品牌形象造成重创。

有意思报告在第三方投诉平台以“老乡鸡”为关键词搜索，发现相关投诉超1300条。今年以来，多起投诉涉及菜品异物、用餐后身体不适等问题。

文志宏认为，食品安全是餐饮品牌的底线，此前的投诉虽未引发大范围危机，但对于老乡鸡而言，依然是潜在的管控难题。

林岳也指出，这些问题暴露了系统性风险，说明总部在门店管理监控与执行层面存在漏洞。一旦加盟商因利润微薄而在食材、卫生上偷工减料，产生的食品安全投诉将对品牌口碑造成巨大冲击。

对于餐饮企业而言，门店数量与质量并非非此即彼的选择，唯有两条腿走路，方能行稳致远。

排版：陈韦杭